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长江电力价值分析(转载06年发表的)  

2007-09-01 12:58:19|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2007-5-14 15:45:43    
作者:东方博客 寂寞投资者    寂寞投资者 的个人首页 【大 中 小】

 

我国股市在短短的一年多的时间里,指数(上证综指)从最低点到最高点,整整增长了3倍多,20倍以下市盈率的个股仅有五、六十家,还占不到5%,如今新入市的股民们发现,找一只真正具有投资价值的股票怎么这么难。在这么一个高风险的时候,笔者通过对各类股票的综合比较,发现长江电力是一个具有很高投资价值的避险品种。下面从以下几个方面对长江电力的投资价值进行分析。

长江电力概况

公司在三峡总公司下属的原葛洲坝水力发电厂电厂的基础上改制设立。公司目前总股本为81.8674亿股,每股净资产2.97元。总装机容量为691.5万千瓦,其中包括葛洲坝电站的271.5万千瓦和三峡电站的6台70万千瓦的机组。2006年公司下属葛洲坝电站2006年完成发电量约146.31亿千瓦时,三峡电站分配约211.07亿千瓦时,实现主营业务收入69.1783亿元,净利润36.2168亿元,合每股收益0.442元。

长江电力的成长性

长江电力的成长性较为确定,根据长江电力在2003年上市时的承诺,公司到2015年前将完成长江三峡全部26台机组的收购。至收购完成后,三峡电站总装机容量为1820万千瓦,年设计发电量为847亿千瓦时,葛洲坝电站装机容量271.5万kW,年发电量161亿kWh,公司总的年发电量为1008亿千瓦时,如果按现在的0.25元/每WH,则主营业务收入达252亿元。

根据公司近四年的财务数据测算,2003至2006年的净利润与主营业务收入之比分别为0.5235、0.4599、0.4922、0.4815,平均为0.4893,据此推断,公司全部收购后的净利润将达到123.30亿元。如果考虑所得税率降为25%,则净利润与主营业务收入之比可相应调到0.5473,则净利润将达到137.92亿元。

公司收购的机组包括水轮发电机、辅助机电设备、相关的坝段工程、金结设备及其他附属设施等。其中水轮发电机等可以单独核算到每台机组,而相关的坝段等不可分割发电资产,作为机组共用的发电设施其价值已被26台发电机组平均分摊。三峡机组的定价原则始终是:由专业资产评估机构进行资产评估,评估结果报国家国有资产监督管理委员会核准,具体机组收购价格以经国资委核准后的资产评估值为基础,由双方协商确定。这一定价原则在今后的后续机组收购过程中不会改变。在此原则下,只要影响资产评估的工程定额、物价、利率等因素不发生重大变化,当收购机组的资产范围和评估方法基本一致时,机组的收购价格就不会发生重大变动。公司在利用IPO募集的资金收购首批4台机组时,收购价为187亿元,合每台机组46.75亿元,公司2005年3月收购的另两台机组,均价为49.19亿元。以此推断公司收购每台机组的价格大概约需50亿元。公司股改时发行的权证为12.28亿股,可募集资金65.7亿元,打算收购两台机组。那么剩余18台机组约需900亿元资金。

公司未来发展的评估

为便于计算,现在作以下假设:市场的资金配置功能是有效的,即公司可以与市场价同步的情况下增发新股,公司N年收购完成,收购进度均等,公司股价在收购年份匀速变动;公司每年收益的留存率为R;收购过程中公司保持的平均股东权益比率为E;收购完成后的目标价位为Y。那么就可以作以下计算:

在N年内公司平均收益A为:(06年净利润+收购完成后净利润)/2=(36.22+137.92)/2=87.07亿元

N年内公司自身收益积累资金数B为:A*N*R

公司需依靠扩股募集资金C为:(900-B)E

平均增发价J就可以计算为:(当前价+Y)/2

增发数S为:C/J

最终总股本Z为:原有股数+权证数+S

最终每股收益F为:收购完成后净利润/Z

最终市盈率D为:Y/F

最终每股净资产为T为:

(2006年净资产+B+C+权证数*5.35)/Z

N年内累计分红H为:(0.442+F)*N*(1-R)

预期投资回报率P则满足于以下关系:

Y=当前价*(1+P) N-H(注:这里是N次方)

现在我们对以上各变量进行一下估计,根据公司近三年来的分红情况,其比例平均为0.5左右,那么其公司每年收益的留存率R设为0.5。公司近四年的平均股东权益比率为61.51%,那么平均股东权益比率E定为0.6151。

公司对26台机组全部收购所需年数N有很大的不确定性,公司上市时承诺2015年以前将收购完毕,也就是说N的最大值是9。目前国家授权三峡总公司建设长江上游水利资源的开发,包括金沙江溪洛渡、向家坝及乌东德、白鹤滩等水力资源开发项目,其中已批准立项的溪洛渡、向家坝水电工程项目,总装机容量达1860万千瓦;乌东德和白鹤滩两个项目的总装机容量近2000万千瓦,4个项目的规模又相当于两个三峡工程,三峡总公司工作的重点正逐步向这几项工程转移。目前溪洛渡水电站已于2005年12月正式开工。工程将于2007年11月截流,2013年首批机组投产。向家坝水电站也正式开工,预计2008年截流,2012年首批机组投产发电。白鹤滩水电站预可研勘测设计工作基本完成,乌东德水电站预可研勘测设计工作全面启动。以上工程将需大量资金,长江电力作为三峡总公司在资本市场唯一的融资平台,有可能加快发电机组的收购进度,因此,可以把N定为7。

以上面的数据为基础,对现在长江电力的当前12元股票价格进行评估。对预期投资回报率P取0.05至0.15的一些值分别对最终总股本Z、最终每股收益F、目标价Y、最终每股净资产T、最终市盈率D进行计算,现对计算结果列表如下:

 

 

 

预期收益P(%)

5

7

9

11

13

15

17

20

总股本Z(亿股)

125.31

122.45

119.97

117.57

115.37

113.37

111.54

109.09

最终每股收益F(元)

1.1

1.13

1.15

1.17

1.2

1.22

1.24

1.26

目标价位Y(元)

11.5

13.78

16.37

19.26

22.5

26.12

30.14

37

最终每股净资产T(元)

7.82

8

8.17

8.33

8.49

8.64

8.78

8.98

最后市盈率D(倍)

10.45

12.31

14.23

16.42

18.82

21.45

24.34

29.27

 

当P=0.05时的结果表明,即使在今后股市十分不景气的情况下,公司也能以其优良的稳定业绩来保证股价不会下跌,因为10倍市盈率对于一个业绩稳定的企业来说,仅依靠公司的赢利也能保证不菲的收益。也就是说,以现在12元的价位投资长江电力,最坏的结果也能保证平均每年5%的投资回报。如果以我国经济的发展速度来看,每年15%的投资回报也是非常现实的。

如果考虑长江上游水利资源的开发也注入公司,那么公司在未来的二、三年里将保持快速增长,到三峡工程收购完成后维持30倍左右的市盈率也是很现实的,因此,以目前价位投资长江电力,未来相当时期内乐观的预期能够保持每年20%的收益。

其他因素

公司20亿元投资建行,目前已经收到很好的效果,收购广州控股,收购价仅4.6元,目前股价已经翻了一番,最近斥资31亿元投资湖北能源,对公司来说都具有十分重要的战略意义,将极大地提升公司的投资价值。如果湖北能源上市成功,将会给公司带来巨大的潜在收益。还有煤电联动的预期,在未来几年里,电价也有望提升,电价的提升对公司的正面影响也是巨大的。另外,上面提到的三峡总公司对长江上游水利资源的开发,包括金沙江溪洛渡、向家坝及乌东德、白鹤滩等水力资源开发项目,将来也有可能注入到长江电力,这将保证公司更加长久的发展空间。

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